时间：2019年4月19日晚
地点：长江商学院上海校区
原则：为心情记录、向学问致敬

第四十课：美丽的燕子，美丽的公司金融课（下）

上海，晴空万里，有点云。

夫人的琵琶老师陈仕婷女士让她在上海的母亲给我送来一把老式的琵琶，交接地点在虹桥地铁站。结果一个没出站，一个进不去，找了无数圈，终于成功地对上暗号。阿姨是个很好的人，非常客气，一口一个张老师，叫得我都不好意思了。我也只能一口一个阿姨地叫着。19日上午，我让远房小舅子来上海取走了琵琶，因为我临时要出差去北京，只能让琵琶先回杭州等待它即将归来的女主人。

今天，依然是黄春燕博士讲授公司金融。

我还是喜欢先记下我自己思考的关于公司金融的8个观点：①股权估值是故事加数字，二者要完美兼顾。②估值的过程比结果更重要。③价值创造主要来自投资决策。④融资基本上是零和游戏。⑤如果融资与投资不绑定，坏项目不会因为融资变成好项目。⑥债务积压过重时会导致赌徒行为。⑦股权融资的信息成本高。对赌协议看俏江南和万达，控制权看阿里巴巴，市场估值偏差看中概股回归。⑧做大蛋糕人人向往，分蛋糕人人心疼，这是规律。它在提醒我们蛋糕好吃，也在提醒我们蛋糕太甜对身体不好。

很显然，这两天我被黄春燕博士深深吸引，她竟然让我对我一无所知的金融产生了浓厚的兴趣。黄春燕博士认为：救市需要砸钱，中外概莫能外。救市的工具箱里不外乎三种工具：补贴（包括补贴买方或者补贴卖方）、限制交易（包括限制卖出或者强制买入）、直接到资本市场购买资产。

直接购买是最为低效的策略，其他两种手段的效率还有待充分挖掘。补贴买方的目的在于鼓励资金进场，可以分成两种：给买方提供低成本融资、直接补贴购买。救市说到底还是要让市场自身去发挥作用，补贴的作用在于让市场尽快恢复元气，回归正轨。

补贴的另一种做法是补贴卖方。好处是，补贴之后，股票持有者就会不着急卖，价格也就不会跌得太凶，不会出现所谓的踩踏效应。补贴卖方最大的问题是道德风险。如果暂时把道德风险搁置一边，我们也可以讨论一下如何高效地补贴卖方。

（1）为即将平仓的投资者提供流动性，允许其推迟平仓。这种补贴的本质是将风险从投资者转移到融资提供方，即券商和银行。

（2）让券商选择性地“债转股”。也就是在即将平仓之际，给投资者一个选择的机会，将一部分股票以双方同意的价格转给券商，以抵消融资额，这其实是企业破产重组时常用的方法。

一个健康的市场应该是大家都知道规则，然后大家选择多少人从前门、多少人从后门逃生。选择前门还是后门其实就是大家自主选择什么时候上市、退市、交易、锁定。如果人为地限制只有两三个人从前门逃生，虽然成功率是100%，却不代表从后门离场时也能有同样的成功率。

回到股市的例子，这就好比如果市场中90%的股票都通过被限制交易以后，剩余的流通市值很低，政府用很少的资金就可以拉动股价，把市场托起来。但这并不表示当被限制的股票入市时可以以同样的高价出清。

总而言之，在目前的情况下，救市最高效的手段是补贴买方，包括提供资金和直接补贴购买，允许甚至鼓励券商利用“债转股”的方式私下收购融资盘的股票，一定程度上限制交易，以及将资金交给专业的管理机构。

半个世纪前，享有“华尔街教父”称誉的本杰明·格雷厄姆在接受美国国会质询“到底是什么力量能使价格最终回归价值”时，格雷厄姆回答说：“这是我们行业的一个神秘之处，对我也一样神奇。但根据经验看，这终将会发生。”这个神秘的力量就是我们坚信的市场机制。

回到房间，我依然沉浸在公司金融的课程内容里。我不是投资人，也不是融资人，我隔岸观火，但是不能保证哪天我会神经质地冲进金融的大海里。但愿到那时，能进能退，笑到最后。

晚饭依然不吃，窗外万家灯火。

我没有想到，上海最终成了我的求学之地。我想到了我的1991，那时候我还在洗碗，在静安区的新闸路1111号。